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Cepo cambiario: los dos factores cruciales para el BCRA y la 'demanda oculta' que implican

Foto del escritor: Alejo SagginAlejo Saggin

Aunque el equipo económico sigue avanzando en la flexibilización gradual de ciertos aspectos de la normativa cambiaria, persisten numerosas restricciones dentro del cepo al dólar. Javier Milei y Luis Caputo han prometido eliminar el control de cambios en 2025 y han establecido una serie de condiciones para lograrlo. Desde el Banco Central (BCRA) se aseguran de que se han logrado avances, aunque advierten que aún quedan al menos dos cuestiones por resolver: los dividendos y la deuda de las empresas multinacionales con sus casas matrices, que podrían generar una presión sobre la demanda de divisas en caso de levantar el cepo.

Los funcionarios gubernamentales hablan de una eliminación progresiva de las restricciones, aunque aún no está claro cuándo se completará este proceso. A lo largo de su mandato, el presidente Milei ha sumado nuevas condiciones para abrir el cepo, en un contexto donde el ancla cambiaria (con apreciación del peso) se ha consolidado como un pilar del plan oficial para reducir la inflación. Recientemente, Milei mencionó tres requisitos clave para la eliminación del cepo: la convergencia entre la inflación y la tasa de devaluación, la alineación de la base monetaria amplia con la base monetaria tradicional, y la resolución de los problemas relacionados con los stocks de demanda de divisas.

Por su parte, Luis Caputo ha señalado la necesidad de incrementar las reservas para evitar un impacto negativo en el mercado cambiario. A pesar de las compras realizadas por el BCRA, las reservas netas siguen siendo negativas y, en el último mes, se redujeron en casi 1.200 millones de dólares, según cálculos de Portfolio Personal Inversiones (PPI).

La autoridad monetaria está especialmente atenta a los stocks de divisas que aún están “retenidos” por el control de cambios y que podrían generar presión sobre el dólar si las restricciones se levantaran. En particular, los dos factores que consideran más riesgosos son los dividendos acumulados y la deuda intra-empresas, ambos originados durante los años de restricciones a la transferencia de divisas al exterior.

Recientemente, el presidente del BCRA, Santiago Bausili, explicó en una charla en la Bolsa de Comercio de Córdoba los planes para el control de cambios. Durante su intervención, señaló que el cepo tiene dos razones fundamentales: controlar los flujos de divisas y evitar que los stocks generen una presión excesiva. En este sentido, Bausili destacó que el cepo ha evolucionado de ser una barrera para frenar la salida de capitales a convertirse en un obstáculo para la entrada de estos. Según el funcionario, la falta de libertad para retirar fondos ha disuadido a los inversores financieros de ingresar al país.

En cuanto a la oferta y demanda de divisas, Bausili mencionó que actualmente no hay desequilibrios significativos, ni entre individuos ni en las pymes. Sin embargo, reconoció que existen "dos o tres bolsillos" que aún están afectados por el cepo y que representan un riesgo si se levantan las restricciones. Entre ellos, mencionó el stock de deuda financiera intra-empresas y los dividendos acumulados, que no se pagan desde 2019. Si las restricciones fueran eliminadas hoy, las empresas podrían solicitar estos dólares al BCRA, lo que generaría una presión en el mercado cambiario.

Sobre la deuda entre empresas vinculadas, Bausili explicó que recientemente se flexibilizó la regulación que permite a las empresas refinanciar sus deudas a dos años, lo que ha ayudado a que se comience a regularizar este tipo de pasivos.

Respecto a la magnitud de la demanda latente por estos conceptos, algunos economistas intentan estimarla. Sebastián Menescaldi, director de la consultora Eco Go, comparó el balance de pagos de utilidades y dividendos entre 2020 y 2023 con el balance cambiario de ese mismo período, y estimó que la liberación de los dividendos podría generar una salida de alrededor de 6.941 millones de dólares, aunque esa cifra podría ser algo menor debido a los dividendos canalizados a través del Bopreal.

En cuanto a la deuda entre empresas, los datos del BCRA indican que, a finales de junio de 2023, el stock de pasivos privados con empresas del mismo grupo ascendía a 56.710 millones de dólares. De esa cifra, una gran parte corresponde a deudas por importaciones de bienes, mientras que una menor parte está relacionada con préstamos financieros, como los mencionados por Bausili. Menescaldi advirtió que, además de los préstamos financieros, también debe considerarse la deuda comercial, que ha crecido significativamente, y que en caso de liberarse las restricciones, podría generar presiones adicionales en el mercado cambiario.

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